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La Chine a besoin d’un stimulus économique

Par Project Syndicate, de Yu Yongding – La croissance du PIB de la Chine peut encore être forte au niveau mondial, mais le taux annualisé de 6% enregistré au troisième trimestre de 2019 est le plus bas enregistré par le pays depuis 1992.

En fait, la croissance du PIB de la Chine a ralenti régulièrement depuis le premier trimestre de 2010, quand il a dépassé 12%, année après année. Cette tendance à la baisse est plus risquée que beaucoup d’observateurs semblent le penser.

Ces dernières années, la perspective d’un ralentissement de la croissance chinoise a été largement acceptée, tant en Chine qu’à l’extérieur. La réduction de la population en âge de travailler signifie qu’une croissance de 8% n’est plus essentielle pour le plein emploi, plaide-t-on, alors il ne faut pas prendre de mesures de relance budgétaire ou monétaire. Les décideurs chinois devraient plutôt s’attacher à améliorer la qualité de la croissance grâce à des réformes structurelles du côté de l’offre – un objectif que, selon la plupart des économistes chinois, il serait peut-être plus facile d’atteindre dans un environnement à plus faible croissance.

Cette approche est erronée. Si l’ajustement structurel est crucial, le ralentissement de la croissance économique n’est pas une condition préalable au succès; au contraire, cela entraverait les réformes. De plus, étant donné que la complexité du marché du travail chinois empêche la collecte de données, il est probable que la situation de l’emploi en Chine ne soit pas aussi solide que beaucoup le pensent.

Dans ce contexte, la principale priorité du gouvernement chinois devrait être de mettre fin à la baisse de la croissance du PIB, notamment pour éviter un effet de boule de neige qui rendrait beaucoup plus difficile le rétablissement de la croissance ultérieurement. Après presque une décennie de décélération continue, sans fin imminente, les investisseurs et les consommateurs hésitent de plus en plus à dépenser. De sérieuses vulnérabilités financières ne feront qu’aggraver leurs préoccupations; ceteris paribus, le ralentissement de la croissance aggravera tous les indicateurs de stabilité financière.

Heureusement, la Chine dispose de la marge de manœuvre nécessaire pour poursuivre ses efforts de relance. En termes de part du PIB, la masse monétaire au sens large (M2) de la Chine figure parmi les plus élevées du monde. La situation budgétaire du pays n’est peut-être pas aussi solide que ne le suggèrent les chiffres officiels, et le ratio de la dette des entreprises au PIB figure également parmi les plus élevés au monde. Mais un examen plus attentif suggère que les risques associés sont exagérés.

Le principal risque associé à l’expansion monétaire est bien sûr l’inflation. Mais l’affirmation de Milton Friedman en 1956 selon laquelle « l’inflation est toujours et partout un phénomène monétaire » a été complètement réfutée ces dernières années. Les pays où le ratio M2 / PIB est élevé ont souvent maintenu une inflation faible et les pays où le ratio M2 / PIB est faible se sont parfois heurtés à une inflation élevée.

La Chine ne fait pas exception. Bien que M2 ait connu une croissance plus rapide que le PIB nominal au cours de la dernière décennie, l’indice de base des prix à la consommation en Chine a oscillé autour de 2% et son indice de prix à la production est souvent tombé en territoire négatif. Cela peut s’expliquer en partie par les habitudes financières des ménages chinois: ils épargnent beaucoup, stimulant M2, mais surtout dans les comptes d’épargne, qui ne sont pas inflationnistes. Pour la Chine, la déflation est maintenant une préoccupation plus sérieuse que l’inflation.

Sur le plan fiscal, les chiffres sont doublement trompeurs. Officiellement, la Chine a enregistré un ratio déficit / PIB moyen inférieur à 2% au cours de la dernière décennie et un ratio dette publique / PIB d’environ 40%. Cependant, rien que pour les dix premiers mois de cette année, les gouvernements locaux ont émis des obligations à usage spécial d’un montant de 2,53 milliards de yen (359 milliards de dollars), destinées à soutenir des projets d’intérêt public.

Ces obligations ne sont pas comptabilisées dans le financement du déficit, car il est supposé que les projets qu’elles financent généreront des revenus suffisants pour couvrir toutes les dettes. Si tel était le cas, les ratios de déficit et d’endettement de la Chine augmenteraient considérablement.

Cependant, même si ces indicateurs étaient recalculés pour tenir compte de tous les passifs éventuels du gouvernement, la situation budgétaire de la Chine resterait nettement plus solide que celle de la plupart des économies développées. Plus important encore, le gouvernement chinois dispose d’avoirs nets d’une valeur de 17 000 milliards de dollars en 2016, selon l’Académie chinoise des sciences sociales, un puissant tampon contre les chocs budgétaires.

Les risques les plus importants découlent de l’endettement des entreprises chinoises, qui a dépassé 160% du PIB en 2017. Mais même dans ce cas, il ya peu de raisons de paniquer, car l’endettement des entreprises chinoises – principalement dû au sous-développement du marché des actions – est principalement financé par l’épargne intérieure. (Malgré l’augmentation de ces dernières années, la dette extérieure de la Chine reste relativement faible.)

De plus, la croissance du ratio dette publique / PIB des entreprises chinoises a ralenti ces dernières années. Le meilleur moyen de soutenir cette tendance est de ne pas refuser de recouvrer les dettes des entreprises – ce qui pourrait causer des pénuries de liquidités qui poussent inutilement les entreprises à la faillite – mais plutôt de donner aux entreprises la possibilité de se libérer de leurs dettes. Cela nécessite une économie à croissance plus rapide.

La Chine dispose de la marge de manœuvre nécessaire pour mettre en œuvre un puissant plan de relance économique. Alors que les effets secondaires et les limites d’un tel ensemble doivent être pleinement reconnus, les risques d’un ralentissement continu – non seulement pour la Chine, mais également pour une économie mondiale prête pour la récession – imposent au gouvernement de l’utiliser.

Yu Yongding, ancien président de la Société chinoise d’économie mondiale et directeur de l’Institut d’économie et de politique mondiales de l’Académie chinoise des sciences sociales, a siégé au Comité de politique monétaire de la Banque populaire de Chine de 2004 à 2006.

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