De Project Syndicate, par Zhang Jun – Lorsque les niveaux élevés des dépenses d’investissement ont alimenté une augmentation soutenue de l’inflation chinoise de 1991 à 2011, les autorités ont rapidement maîtrisé la situation et, au cours de la dernière décennie, l’IPC a rarement dépassé 2%, contre 5,4% en 2011.

Alors que les décideurs politiques de la plupart des grandes économies perdent désormais leur emprise sur la stabilité des prix, la Chine peut-elle continuer à contenir l’inflation cette année et l’année prochaine ?

Pour répondre à cette question, il convient d’examiner comment la Chine a réussi à freiner l’inflation au cours de la dernière décennie. Notamment, le gouvernement s’est abstenu de nouvelles séries de vastes mesures de relance budgétaire et monétaire, et grâce à l’ autonomie accrue de la banque centrale, la création monétaire et la croissance du crédit ont cessé de répondre passivement aux projets d’investissement d’en bas.

Après 2015, la banque centrale chinoise a adopté un ton prudent et ajusté l’allocation du crédit pour soutenir les secteurs présentant des ratios d’endettement excessifs. Les industries hautement polluantes et le secteur immobilier – qui avaient tous deux entraîné une croissance rapide du PIB dans le passé – ont été confrontés à la répression financière. Dans le même temps, le gouvernement central a toléré les taux de croissance minimaux qui pourraient permettre une croissance régulière de l’emploi.

Aujourd’hui, cette tolérance est mise à l’épreuve. Les fermetures pandémiques, en particulier à Shenzhen et à Shanghai, ont pesé lourdement sur l’économie chinoise. Au deuxième trimestre 2022, le PIB de Shanghai a chuté de près de 14% . Pendant ce temps, le secteur immobilier – traditionnellement un contributeur majeur à la demande globale – devient un frein à l’économie. En 2020, le gouvernement chinois a introduit « trois lignes rouges » pour limiter l’accès du secteur au crédit : les passifs des promoteurs ne doivent pas dépasser 70% des actifs, leur dette nette ne doit pas dépasser les fonds propres et leurs liquidités doivent être égales aux emprunts à court terme.

Les nouvelles mesures de la dette, ainsi que la pandémie de COVID-19, ont exercé une pression intense sur le secteur. Les développeurs autrefois florissants sont maintenant confrontés à de graves crises d’endettement. Certains projets résidentiels ayant été retardés ou interrompus, les acheteurs de maisons dans plusieurs villes ont dû cesser de faire des versements hypothécaires mensuels depuis le second semestre de l’année dernière.

La bonne nouvelle est que la Chine a effectivement maîtrisé l’inflation. Au premier semestre de l’année, l’IPC a augmenté de 1,7% et les prévisions d’inflation du gouvernement pour 2022 sont d’environ 3% . La mauvaise nouvelle est que, si l’économie chinoise a été épargnée par la surchauffe, celle-ci s’est clairement faite au prix d’un ralentissement soutenu de la croissance du PIB, voire d’une récession dans certaines régions.

Dans ces conditions, les prévisions officielles de 5,5% de croissance économique cette année ne seront pas atteintes. Au deuxième trimestre de cette année, la croissance chinoise était à peine positive.

Bien que le PIB ait encore augmenté de 2,5% en glissement annuel au premier semestre 2022, grâce à des exportations relativement fortes, la croissance du PIB réel devrait atteindre au moins 8% au second semestre pour atteindre l’objectif de 5,5% pour 2022, ce qui est bien sûr peu probable. Par conséquent, le gouvernement central devrait très probablement revoir à la baisse la limite inférieure de sa prévision de croissance pour juillet-décembre à 6 %, plutôt qu’à 8%, ce qui implique un taux de croissance annuel de 4 à 4,5% pour l’ensemble de l’année.

Compte tenu de cela, le gouvernement chinois prévoit de lancer une nouvelle série de mesures de relance pour le reste de l’année. Avec la hausse du chômage – le taux des 16-24 ans a atteint 19,3 % en juin, en hausse de quatre points de pourcentage sur un an – des mesures de relance sont nécessaires de toute urgence. Mais le premier ministre Li Keqiang a été très sage de souligner l’importance de ne pas en faire trop .

Par le passé, les mesures de relance ont pris la forme d’investissements excessifs dans les infrastructures. Mais la Chine dispose désormais d’une marge de manœuvre limitée. L’une des principales contraintes est l’énorme surendettement résultant de la série massive de mesures de relance de 2009-2011, qui fait peser un risque sérieux sur le système financier. La plupart des liquidités qui pourraient être utilisées pour investir dans des projets d’infrastructure supplémentaires devront encore être financées par des véhicules de financement locaux et des obligations des gouvernements locaux.

Alors que les autorités ont récemment demandé aux banques politiques et de développement chinoises d’ajouter un total de 1,1 billion de yens chinois (163 milliards de dollars) en nouvelles lignes de crédit pour soutenir les projets d’infrastructure, de nouvelles dépenses budgétaires – et de nouvelles dettes – pourraient encore être nécessaires.

Une autre contrainte à la relance est la menace d’inflation importée. Les effets de la pandémie, conjugués aux retombées de la guerre d’Ukraine, font monter les anticipations d’inflation dans la plupart des pays occidentaux, qui connaissent déjà des hausses rapides des prix à la consommation : l’IPC aux États-Unis et au Royaume-Uni a dépassé 9% en juin, tandis que l’IPC de la zone euro dépassait 8%.

De même, en Asie, l’IPC de la Corée du Sud a augmenté de 6 % en glissement annuel en juin, la plus forte augmentation de ce type depuis novembre 1998. L’augmentation de l’IPC du Japon – 2,4% – a dépassé l’objectif de la banque centrale pour un troisième mois consécutif.

En tant que grand importateur d’énergie et de produits alimentaires, la Chine aura du mal à s’isoler de la tendance mondiale. Deux facteurs expliquent pourquoi l’IPC en Chine n’a pas encore bondi.

Premièrement, les importateurs chinois d’énergie et de produits alimentaires sont tous des entreprises géantes, détenues par l’État et contrôlées par l’État, dont les décisions en matière de prix sont étroitement réglementées. Tant que les anticipations d’inflation ne sont pas formées, l’augmentation des coûts d’importation n’est pas répercutée sur les consommateurs. Cela se reflète dans l’ indice des prix à la production de la Chine, qui a été moins stable que l’IPC au fil des ans.

Deuxièmement, même si la Chine importe de nombreux biens essentiels, ceux qui sont inclus dans l’IPC sont en grande partie fournis sur le marché intérieur. Et, comme pour les importateurs, les prix pratiqués par les producteurs publics dans la partie supérieure de l’économie chinoise ne reflètent pas pleinement les variations de leurs coûts, en raison des contrôles gouvernementaux.

Considérez le porc – le produit le plus important affectant l’IPC en Chine, représentant 2,5 % de l’indice . La réglementation anticyclique de l’élevage porcin et les subventions de l’État aux producteurs de porc ont largement contribué à maintenir les prix du porc – et, par conséquent, l’IPC – relativement stables.

Mais, alors qu’une telle réglementation peut aider à amortir les chocs d’offre externes, la réduction des revenus ou l’augmentation des subventions alourdiront le fardeau budgétaire du gouvernement, en particulier dans un contexte d’inflation mondiale. Ajoutez à cela les finances locales déjà tendues et les coûts énormes du maintien d’une politique zéro COVID , et la capacité du gouvernement à étendre et à financer les dépenses d’investissement publiques sera sévèrement limitée.

Dans ce contexte, il est compréhensible que le gouvernement chinois ait choisi d’adopter un modeste plan de relance. Une relance trop forte, l’expérience l’a montré, entraînerait presque inévitablement une expansion monétaire excessive, entraînant une poussée de l’inflation qui créerait de nouveaux défis pour l’économie chinoise dans les années à venir.

Zhang Jun, doyen de la faculté d’économie de l’université de Fudan, est directeur du China Center for Economic Studies, un groupe de réflexion basé à Shanghai.

Droits d’auteur : Project Syndicate, 2022.
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